La más reciente Encuesta Económica de India ofrece una provocativa taxonomía de las crisis. La encuesta argumenta que el impacto exterior de una crisis depende de si ocurre en países de importancia sistémica; si es el resultado del endeudamiento fiscal o privado, y si las monedas de los países afectados se aprecian o se deprecian.
¿Qué tiene este análisis que ver con China? La respuesta es que China es un país de importancia sistémica que padece de un enorme endeudamiento corporativo que está creciendo aceleradamente. Esto pudiera conducir a una interrupción repentina de la inversión y a una rápida depreciación.
Una brusca desaceleración como ésta no es del todo imposible. La combinación de un aumento de la deuda corporativa que es, a la larga, insostenible con la dependencia de la demanda de tasas de inversión ultraaltas crea vulnerabilidad.
A medida que la economía se desacelera a un crecimiento por debajo del 7 por ciento anual, las tasas de inversión de cerca de 45 por ciento del producto interno bruto (PIB) ya no tienen sentido económico. El sector privado también es responsable de cerca de dos tercios de la inversión. Así es que las fuerzas del mercado pudieran imponer un doloroso ajuste.
Se pudieran prever dos respuestas por parte del Gobierno: un enorme aumento de los déficits fiscales, como los de las crisis financieras occidentales, y una política monetaria más agresiva. Una tasa de cambio más débil también pudiera ser bienvenida como manera de compensar las presiones deflacionarias domésticas.
En el Foro de Desarrollo de China celebrado en Beijing este mes, Zhou Xiaochuan, el gobernador del Banco Popular de China, indicó que era razonable reducir las reservas de divisas acumuladas en una escala masiva y no planificada. Pero tiene que haber algún límite. También se podrían reforzar los controles de las salidas de capital, a pesar de que esto iría en contra de los planes de China para la apertura de la cuenta de capital.
Aunque la economía china se debilita, la política monetaria y el crédito se han estado relajando y la tasa de cambio ha estado cayendo. Hasta la fecha, aún no se ha materializado tal crisis. Los principales impulsores de las salidas de capital también parecen ser el pago anticipado de préstamos en moneda extranjera y la liquidación de operaciones de acarreo, en parte provocada por la percepción de un mayor riesgo de una depreciación del yuan. Una vez más, el crecimiento de la demanda, aunque se está debilitando, definitivamente no ha colapsado. Entonces pareciera ser que, por ahora, todo va bien. Pero esta historia no termina allí.
La economía mundial no está en condiciones de absorber otro gran choque deflacionario. La posibilidad de tal choque por parte de China en los próximos años es real. Pero también surge un problema a largo plazo: cómo integrar a China en el sistema financiero mundial.
La experiencia dicta que la liberalización y apertura simultánea de frágiles sistemas financieros a menudo terminan en grandes crisis. Si el país en cuestión es de importancia sistémica, tales crisis serán globales. Es posible que las tasas de cambio flotantes amortigüen el impacto. Aun así, una crisis en una economía de importancia sistémica tendrá efectos extremadamente significativos.
Por esta razón, la apertura al mundo del sistema financiero de China debe ser considerada como un asunto de interés mundial. Un reciente documento del Banco de la Reserva de Australia ilustra algunos de los riesgos. Un aspecto importante es la posibilidad de un enorme aumento de los flujos bidireccionales de capital de cartera, los cuales aún son modestos desde y hacia China.
En la actualidad, los controles de las salidas siguen siendo estrictos. Pero consideremos algunas magnitudes relevantes: el ahorro anual bruto de China fue de aproximadamente 5,2 billones de dólares en 2015, frente a los 3,4 billones en Estados Unidos; su suministro de "dinero en sentido amplio” (la medida más amplia de la oferta monetaria) fue de 15,3 billones de dólares a finales del año pasado; y la cantidad de crédito total bruta en la economía fue de aproximadamente 30 billones de dólares.
China es la superpotencia de los ahorros. Si se eliminaran los controles, no es difícil imaginarse una enorme salida bruta debido a la diversificación de carteras y a la fuga de capitales. Ante salidas posibles tan vastas, las reservas de divisas de una magnitud de 3,2 billones de dólares se agotarían rápidamente. Aunque también se generaría una demanda de valores chinos para las carteras extranjeras, es posible que la política interna y los cambios institucionales necesarios para convertirla en una realidad sean increíblemente exigentes.
Es probable, entonces, que el impacto de la liberalización de las cuentas de capital resulten en una gran salida neta de capitales de China, en un tipo de cambio más débil y en un mayor superávit de las cuentas corrientes. Una inversión más débil reforzaría este escenario. Es difícil imaginar cómo pudieran incorporarse tales cambios. Sólo hay que pensar en las posibles repercusiones en los mercados de valores, en las tasas de cambio, y en los saldos en cuentas corrientes en el resto de la economía mundial.
Durante su presentación en el Foro de Desarrollo de China este mes, Christine Lagarde, directora ejecutiva del Fondo Monetario Internacional, señaló acertadamente que "una mayor integración global conlleva un mayor potencial de que hayan efectos colaterales, a través de consecuencias en el comercio, en las finanzas o en la confianza. A medida que continúa la integración, una efectiva cooperación es fundamental para el funcionamiento del sistema monetario internacional. Esto requiere una acción colectiva por parte de todos los países". En este momento, no hay nada más importante que la gestión cooperativa de las presiones inmediatas en la economía china y los retos a largo plazo de la integración financiera de China.
Si cualquiera de estos aspectos fuera manejado inadecuadamente, pudiera resultar en una presión inaguantable sobre nuestro sistema económico global integrado. La economía mundial todavía está luchando para lidiar con las consecuencias de las crisis financieras occidentales. Y pudiera fracasar totalmente en hacerle frente a una crisis china. La última vez que surgió una potencia económica hegemónica, el mundo sufrió la Gran Depresión. El mundo debe reaccionar mejor en esta ocasión.
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